Đà tăng trưởng của Hòa Phát liệu có giảm nhiệt?

Mức tăng trưởng trong quý 3/2018 vừa công bố giảm đáng kể so với cùng kỳ năm 2017, toàn ngành thép "va vấp" khi đối mặt với hàng chục vụ kiện phòng vệ thương mại, triển vọng chung kém khả quan vì dư cung… Tập đoàn Hòa Phát (HPG) theo đó đang phải đối mặt với lo ngại sẽ giảm nhiệt thời gian tới, giới quan sát cho hay.

Chưa kể, ghi nhận trong tháng 9/2018 sản lượng toàn Tập đoàn đạt 220.998 tấn, tăng 29% so với cùng kỳ năm 2017; trong đó, lượng thép xuất khẩu đạt 26.000 tấn, cao gấp 2,6 lần. Nhiều ý kiến quan ngại liệu lượng tiêu thụ thép khủng này sẽ duy trì được lâu dài?

Đỉnh điểm, quỹ PENM III mới đây tiếp tục thông báo bán ra 20 triệu cổ phiếu HPG nhằm cơ cấu lại danh mục, giảm tỷ lệ sở hữu xuống còn 1,37%. Thị trường dấy lên tin đồn nghi ngờ về sự hỗ trợ lâu dài của PENM đối với HPG. Trước đó, trong khoảng thời gian 5-10/10, quỹ này cũng đã bán ra gần 11 triệu trong tổng số 20 triệu cổ phiếu HPG đăng ký do giá thị trường không đạt kỳ vọng.

Kết quả là, cổ phiếu HPG trên thị trường có đợt giảm sâu từ 40.000 về 35.000 đồng/cp.

Trong cơn bán tháo trên, PENM ngay lập tức xác nhận lại quan hệ đối tác và cam kết đầu tư trong tương lai với Hòa Phát, đơn cử quỹ PENM IV vẫn nắm giữ vào cổ phiếu đơn vị này. Được biết, PENM là đối tác lâu năm của Hòa Phát từ năm 2008 với mong muốn xuyên suốt là một nhà đầu tư lâu dài trong tương lai. Theo PENM, quỹ có nhiều năm đầu tư vào cổ phiếu HPG thông qua các quỹ PENM II, PENM III và PENM IV; hiện khi PENM III đến thời hạn kết thúc quỹ thì PENM mới bán toàn bộ cổ phiếu HPG trong danh mục đầu tư.

Kết quả, HPG tăng nhẹ trở lại, tuy nhiên mối lo ngại về việc giảm tốc sau nhiều năm tăng trưởng nóng, trong tình hình thị trường bất động sản hạ nhiệt đi cùng những nhận định khó khăn của ngành tôn mạ… vẫn còn hiện hữu.

Tăng trưởng sản lượng tiêu thụ giảm chỉ đơn thuần do cơ sở so sánh

Thứ nhất, điểm lại tình hình kinh doanh của Tập đoàn trong quý 3/2018, sản lượng tiêu thụ thép xây dựng và ống thép lần lượt đạt 600 nghìn tấn và 166 nghìn tấn, tăng trưởng 4% và 9% so với cùng kỳ năm 2017.

Lũy kế, sản lượng thép xây dựng và ống thép của HPG trong 9 tháng đầu năm 2018 tăng 7% và 12% so với 10-11% của toàn thị trường. Tăng trưởng thép xây dựng của HPG thấp hơn so với toàn thị trường có thể là do công suất hạn chế trong quý 2/2018 khi lò cao (BOF) số 2 tạm dừng 2 tháng để bảo dưỡng và nâng cấp, giới phân tích nhận định.

Tương ứng, doanh thu và lợi nhuận sau thuế hợp nhất Tập đoàn đạt lần lượt 14.394 tỷ và 2.408 tỷ đồng, đều tăng trưởng 13%. So với quý 3/2017, mức tăng 13% lãi ròng tương đối khiêm tốn khi con số cùng kỳ lên đến 39%.

Giải thích cho tỷ lệ tăng trưởng trên, sản lượng tiêu thụ của Tập đoàn chậm lại trong quý 3/2018 có thể là do tăng trưởng sản lượng tiêu thụ toàn ngành giảm tốc còn 2% so với mức 15% nửa đầu năm đối với thép xây dựng và ống thép.

Mặc dù vậy, quan điểm SSI Research thì cho rằng sự suy giảm của "ông lớn" HPG có thể đơn thuần là do cơ sở so sánh cao trong quý 3/2017, khi các nhà phân phối tăng hàng tồn kho để tận dụng lợi thế giá thép tăng 14%, dẫn đến tăng trưởng sản lượng tiêu thụ cao đột biến 24% đối với thép xây dựng và 18% đối với ống thép trong quý 3/2017, so với 14-16% cho cả năm 2017 so với năm 2016.

Thực tế cũng hỗ trợ cho ý kiến của SSI Research, khi bài toán tồn kho là chiêu thức nhiều đơn vị thép nội địa sử dụng trong giai đoạn giá thép leo thang từ thời điểm cuối năm 2016. Tuy nhiên, bước sang năm 2017 trước biến động bất thường từ thị trường thế giới, hàng tồn cao lại gây phản ứng ngược khiến nhiều đơn vị bị đội chi phí, Hoa Sen (HSG) hay Thép Nam Kim (NKG) là những ví dụ điển hình được đặt vấn đề thời gian qua.

Trở lại với HPG, SSI Research dự báo sản lượng tăng trưởng Tập đoàn trong quý 4 sẽ tăng nhờ vào yếu tố mùa vụ và công suất tăng nhờ nâng cấp lò cao thứ 2 ở Hải Dương; cùng với đó đây cũng là thời điểm nhà máy cán đầu tiên tại Dung Quất đi vào hoạt động trong tháng 8 (với công suất 600.000 tấn/năm).

Ước tính, tỷ suất lợi nhuận của Dung Quất trong những năm đầu hoạt động có thể sẽ thấp hơn Hải Dương vì các nhà máy mới vẫn chưa hoạt động hết công suất. Công ty dự kiến công suất là 70% trong năm đầu tiên, 90% trong năm thứ 2 và đạt 100% trong năm thứ 3. Sau khi đạt công suất tối đa, tỷ suất lợi nhuận có thể cao hơn Hải Dương, nhờ vào vị trí thuận lợi, cảng biển sâu có khả năng tiếp nhận tàu lớn lên tới 200.000 DWT từ đó hỗ trợ giảm chi phí vận chuyển.

Với việc đi vào hoạt động dự án Khu liên hợp thép Dung Quất, SSI Research kỳ vọng sản lượng thép xây dựng năm 2019 của HPG sẽ tăng 36% so với năm trước, lên 3,4 triệu tấn nhờ lợi thế về chi phí sản xuất của Công ty.

Bài toán giải quyết đầu ra

Song, với tình trạng thị trường bất động sản giảm nhiệt thì việc giải quyết đầu ra cũng là vấn đề thứ hai đáng quan tâm với HPG.

Trước hết nói qua về toàn ngành, các nhà máy cán thép Việt Nam hiện đang quan tâm nhiều hơn đến tiêu thụ HRC nội địa thay vì hàng nhập khẩu, lý do trong bối cảnh phòng vệ thương mại lên cao. Thực chất, việc thép Việt Nam bị kiện nhiều đã trở thành quen thuộc tuy nhiên với hàng chục vụ chỉ kể từ đầu năm 2018, tại khoảng 6-7 quốc gia cho thấy rủi ro về đầu ra ngày càng rõ nét. Và như vậy, tiêu thụ HRC nội địa được chú trọng nhằm tránh bị chính quyền Mỹ đưa vào danh sách bị áp thuế chống bán phá giá.

Còn về tăng trưởng mảng xây dựng, mặc dù có chững lại do siết chặt tín dụng song Chính phủ đã đưa ra mục tiêu tăng trưởng 6,5-6,7% với số lượng tương đối dự án được triển khai trong năm nay vẫn tạo đà cho nhu cầu sắt thép tiếp tục tăng. Ghi nhận từ Hiệp hội Thép Việt Nam (VSA), tăng trưởng toàn ngành thép năm 2018 dự báo sẽ đạt 20-22%, cao nhất là thép xây dựng với 10%, cùng với tôn mạ và sơn phủ màu là 12%...

Như vậy, bài toán đầu ra không quá bất cập, tuy nhiên do tỷ suất lợi nhuận gộp và tỷ suất lợi nhuận ròng của các nhà sản xuất thép xây dựng khác lần lượt vào khoảng 5% và 1%, SSI Research cho rằng HPG chỉ cần điều chỉnh 2-3% giá bán để giành thị phần từ các đơn vị khác.

Song song, SSI Research cũng nhấn mạnh đến rủi ro giảm giá của HPG nếu giá thép biến động. Tỷ suất lợi nhuận của HPG có thể chịu ảnh hưởng nếu công ty không thể chuyển toàn bộ chi phí đầu vào sang giá bán.

Mặt khác, trong một báo cáo mới đây, Chứng khoán Bảo Việt (BVSC) cũng cho rằng điều đáng lo ngại tại HPG là triển vọng mảng tôn mạ và ống thép hiện tại không khả quan như dự kiến. Giá tôn Trung Quốc bán tại Việt Nam mặc dù đã bị áp thuế nhưng vẫn thấp hơn khoảng 7% so với giá tôn nội địa. Trong khi nguồn cung đang dư thừa do các doanh nghiệp đầu ngành tăng mạnh công suất giai đoạn 2017-2018, kết hợp cùng việc bị chống bán phá giá ở nhiều nước trên thế giới khiến triển vọng ngành tôn mạ kém khả quan. Ngoài ra, tăng trưởng ống thép có dấu hiệu chậm lại và có thể đi vào trạng thái ổn định thay vì tăng trưởng nóng như 5 năm về trước, đơn vị này cho biết.

Nói đi cũng nói lại, cho đến hiện tại, với thị phần nội địa tương đối lớn, HPG đang ở vị thế tốt để tận dụng chu kỳ đi lên của ngành xây dựng, nhờ các yếu tố như:

(1) chi phí sản xuất một đơn vị phôi thép tiết kiệm chi phí khoảng 20% so với doanh nghiệp cùng ngành khi sử dụng công nghệ lò hồ quang (EAF) và hấp dẫn hơn khoảng 10% so với phôi thép nhập khẩu (giả định thuế chống bán phá giá neo ở mức 19,3%);

(2) Công ty có nền tảng tài chính vững vàng để sẵn sàng cho việc mở rộng dây chuyền sản xuất mà không phải chịu áp lực cao về lãi vay.