Giải pháp phát triển thị trường trái phiếu doanh nghiệp

Theo dữ liệu Hiệp hội thị trường trái phiếu Việt Nam (VBMA), trong năm 2022 khối lượng phát hành trái phiếu doanh nghiệp đạt hơn 255 nghìn tỷ đồng, trái phiếu chính phủ đạt hơn 214 nghìn tỷ đồng. Trong đó, có 420 đợt phát hành trái phiếu doanh nghiệp riêng lẻ, với giá trị đạt gần 244.565 tỷ đồng, chiếm gần 96% tổng giá trị phát hành trái phiếu, giảm 66% so với cùng kỳ năm 2021.

Nguồn: VBMA, VietinBank Securities tổng hợp (Đơn vị tính: Tỷ đồng)

Giá trị phát hành hầu hết đều giảm so với năm 2021, trong đó ghi nhận trái phiếu thuộc nhóm ngành bất động sản phát hành giảm 80,8% so với năm 2021, trong bối cảnh xuất hiện nhiều thông tin không tích cực về vĩ mô, vi mô, cũng như các cú sốc thông tin về việc xử lý hình sự các sai phạm của những tổ chức, cá nhân liên quan đến các doanh nghiệp trong lĩnh vực này. Mặc dù giảm mạnh so với cùng kỳ 2021, nhưng nhóm ngành ngân hàng đã vươn lên dẫn đầu về giá trị phát hành trái phiếu doanh nghiệp, chiếm khoảng 54% tổng giá trị phát hành cả năm 2022.

Còn đối với năm 2023, các doanh nghiệp đã thực hiện mua lại 8.068 tỷ đồng trái phiếu, tăng 56% so với cùng kỳ năm 2022, nhưng số lượng trái phiếu doanh nghiệp phát hành tính đến hết tháng 1/2023 đang rất ít so với cùng kỳ.

Nguồn: VBMA, VietinBank Securities tổng hợp (Đơn vị tính: Tỷ đồng)

Quy mô của thị trường trái phiếu doanh nghiệp ở nước ta hiện tại còn khá khiêm tốn với mức dư nợ đạt khoảng 15% GDP (Số liệu từ HNX và GSO đến hết tháng 12/2022), và có phần nhỏ bé so với các nước trong khu vực Đông Nam Á như Malaysia (54,3% GDP), Singapore (34,3% GDP), Thái Lan (25,5% GDP), trong khi chiến lược tài chính được Phó Thủ tướng Lê Minh Khái phê duyệt trong quyết định số 368/QĐ-TTG đề ra là quy mô thị trường trái phiếu doanh nghiệp đạt tối thiểu 20% GDP, dư nợ thị trường trái phiếu đạt 47% đến năm 2025.

Năm 2022, số doanh nghiệp phát hành lần đầu đạt 78 doanh nghiệp với giá trị phát hành chiếm 20%. Hơn 50% trong số đó là doanh nghiệp Bất động sản và Xây dựng, thấp hơn mức 60% so với năm 2021. Cùng với xu hướng sụt giảm của số đợt phát hành, số doanh nghiệp phát hành mới cũng giảm chỉ còn 32% số doanh nghiệp phát hành mới trong 2021. Bên cạnh đó, tỷ trọng trái phiếu doanh nghiệp phát hành bởi doanh nghiệp niêm yết (bao gồm Ngân hàng) trong năm 2022 tăng từ 51,7% lên 64,8% do nhóm Ngân hàng chiếm đa số giá trị phát hành và hầu hết nhóm này đều là doanh nghiệp niêm yết. Tỷ trọng trái phiếu doanh nghiệp phát hành bởi doanh nghiệp niêm yết (không tính Ngân hàng) duy trì quanh mức 30%, tương đương với năm 2021.

Nguồn: VBMA, VietinBank Securities tổng hợp (Đơn vị tính: Doanh nghiệp)

Tổng hợp đánh giá qua từng năm của các đợt phát hành của các doanh nghiệp, thị trường trái phiếu đang gặp phải nhiều thách thức và rủi ro, đặc biệt là trong vấn đề chất lượng của tài sản bảo đảm mà các tổ chức phát hành cam kết. Tài sản bảo đảm của các tổ chức phát hành cho các đợt phát hành trái phiếu phần nào sẽ giúp bảo vệ nhà đầu tư khỏi thiệt hại trong trường hợp doanh nghiệp không thể trả lãi hoặc vốn gốc.

Tuy nhiên, theo tổng hợp, khoảng 38% khối lượng trái phiếu bất động sản phát hành trong năm 2022 không có tài sản bảo đảm hoặc chỉ được bảo đảm bằng tài sản kém chất lượng. Con số này cho thấy một tín hiệu đáng báo động là việc tỷ trọng trái phiếu được phát hành không có tài sản bảo đảm hoặc bảo đảm bằng cổ phiếu đang tăng đáng kể so với con số 29% trong năm 2021, bất chấp diễn biến giá cổ phiếu bất động sản không thuận lợi cho việc thế chấp.

Ngoài ra, trong số các doanh nghiệp bất động sản phát hành trái phiếu trong năm 2022, doanh nghiệp không niêm yết chiếm tỷ lệ 71,6%. Điều này đưa ra một tín hiệu nữa cảnh báo về sự tăng trưởng nhanh chóng của các doanh nghiệp bất động sản không niêm yết, từ đó tăng cường cảnh báo thận trọng trong việc đánh giá rủi ro và quản lý chất lượng các đợt phát hành.

Nguồn: HNX, VietinBank Securities tổng hợp

Tồn tại và hạn chế

Mặc dù thị trường trái phiếu doanh nghiệp đang phát triển tích cực về mặt quy mô (chiếm 15% GDP) và đa dạng sản phẩm, tuy nhiên, theo báo cáo của CTCP Chứng khoán Ngân hàng Công thương (Vietinbank Securities), thị trường trái phiếu doanh nghiệp vẫn còn một số tồn tại và hạn chế trong quá trình phát hành và phân phối.

Thứ nhất, việc “đại chúng hóa” trái phiếu mang đến nhiều rủi ro cho những nhà đầu tư cá nhân chưa có kiến thức, và chưa đủ nhận thức về rủi ro và hành lang pháp lý bảo vệ trong việc đầu tư trái phiếu; thậm chí một số trường hợp nhằm mục đích mua trái phiếu riêng lẻ bằng mọi giá khiến nhà đầu tư có hành vi gian lận để trở thành nhà đầu tư chứng khoán chuyên nghiệp; song song với đó là tình trạng một số doanh nghiệp/tổ chức phát hành có tình hình tài chính còn hạn chế; một số doanh nghiệp có mục đích sử dụng vốn không đúng với thông tin công bố. Cụ thể như sau:

Tồn tại việc phát hành tràn lan trái phiếu riêng lẻ ra bên ngoài, “đại chúng hóa” trái phiếu phát hành riêng lẻ nhằm lách qua những hành lang rào cản trong việc phát hành trái phiếu đại chúng. “Đại chúng hóa” ở đây được hiểu theo nghĩa là quá trình phát hành, phân phối trái phiếu riêng lẻ cho tất cả các nhà đầu tư chứ không chỉ dành riêng cho nhà đầu chuyên nghiệp. Theo thống kê của Fiingroup có tới hơn 33% trái phiếu doanh nghiệp do cá nhân nắm giữ, phần còn lại là của các nhà đầu tư chuyên nghiệp, công ty chứng khoán, ngân hàng thương mại. Tuy nhiên sau khi mua trái phiếu có hiện tượng một số ít các công ty chứng khoán, ngân hàng thương mại lại tiến hành mời chào, bán lại cho nhà đầu tư cá nhân…hoặc hợp thức hóa dưới dạng hợp đồng “hợp đồng hợp tác chiến lược” hoặc “gửi tiết kiệm linh hoạt” vô hình chung một lượng rất lớn trái phiếu doanh nghiệp lại đang nằm trong tay những nhà đầu tư cá nhân (nhà đầu tư không chuyên nghiệp). Như vậy quá trình trên thực tế đã biến tướng từ hình thức phát hành trái phiếu riêng lẻ thành trái phiếu đại chúng.

Thứ hai, chất lượng trái phiếu đi xuống cả về chất lượng của tổ chức phát hành, chất lượng dòng tiền và chất lượng tài sản đảm bảo.

Chất lượng tổ chức phát hành trái phiếu đi xuống. Điều này thể hiện qua nhiều biến động trong hoạt động phát hành, sự giảm niềm tin và thay đổi về khung pháp lý. Trong đó, nhiều doanh nghiệp cơ quan quản lý xử lý do sai phạm, cùng với đó một số doanh nghiệp vi phạm nghĩa vụ nợ. Đặc biệt là năm 2021, nhiều doanh nghiệp khát vốn đã đẩy mức lãi suất trái phiếu lên cao để huy động vốn dù tình hình tài chính còn yếu. Một phần nguyên nhân đến từ việc các doanh nghiệp này gặp khó khăn trong việc vay vốn ngân hàng do các quy định mới về an toàn tín dụng. Doanh nghiệp dùng cách này để giải quyết các vấn đề về vốn và tránh áp lực thanh toán nợ. Tuy nhiên việc này đẩy chi phí vốn của doanh nghiệp lên cao và ảnh hưởng đến kết quả kinh doanh, bên cạnh đó cũng tạo ra rủi ro cho nhà đầu tư khi không có sự bảo lãnh của ngân hàng hoặc các tổ chức tín dụng.

Chất lượng dòng tiền tổ chức phát hành đi xuống mạnh đang phát ra những tín hiệu đáng lo ngại trong giai đoạn siết chặt cung tiền toàn cầu. Những sự kiện diễn ra trên thị trường tài chính Việt Nam gần đây, điều kiện chính sách vĩ mô siết chặt đã tạo ra những bất an nhất định, gây ra hoạt động bán tháo trái phiếu, kể cả trái phiếu phát hành của các doanh nghiệp có chất lượng tốt và rất tốt. Bên cạnh đó, xuất hiện vụ việc chào mời người dân mua trái phiếu doanh nghiệp như một hình thức gửi tiền tiết kiệm kèm hỗ trợ lách luật để trở thành nhà đầu tư chuyên nghiệp. Đây là rủi ro lớn nhất trên thị trường do các nhà đầu tư cá nhân thiếu khả năng phân tích, đánh giá rủi ro trái phiếu vẫn tham gia mua trái phiếu doanh nghiệp. Những rủi ro mà nhà đầu tư này gặp phải bao gồm: (1) không có sự đảm bảo từ ngân hàng hoặc cơ quan quản lý; (2) Không có thông tin minh bạch về doanh nghiệp phát hành và dự án sử dụng vốn; (3) Khó khăn trong việc thanh khoản và chuyển nhượng trái phiếu. Việc cung cấp dịch vụ như thế này là chưa tuân thủ quy định pháp luật, hợp thức hóa hồ sơ chào bán hoặc chào mời không đúng đối tượng nhà đầu tư đối với trái phiếu doanh nghiệp riêng lẻ.

Chất lượng tài sản đảm bảo giảm sút và chưa đủ đảm bảo cho nghĩa vụ thanh toán của tổ chức phát hành. Tỷ trọng trái phiếu phát hành không có tài sản bảo đảm hoặc bảo đảm bằng cổ phiếu tăng lên 38% trong năm 2022 từ mức 29% trong năm 2021. Điều này cho thấy việc đảm bảo khả năng trả lãi và gốc cho trái phiếu giảm sút, là rủi ro cần lưu tâm khi tình hình nền kinh tế tài chính gặp nhiều khó khăn. Khi chất lượng tài sản đảm bảo đi xuống, nhà đầu tư sẽ gặp rủi ro cao hơn khi mua trái phiếu doanh nghiệp. Nếu doanh nghiệp không thanh toán được lãi và gốc cho nhà đầu tư, hoặc gặp khó khăn trong kinh doanh và hoạt động sản xuất, thì nhà đầu tư sẽ khó thu hồi được vốn khi phát mại tài sản đảm bảo.

Thứ ba, hạn chế về quy mô và năng lực nhà đầu tư chuyên nghiệp. Mặc dù trong thời gian qua đã có nghị định 65/2022/NĐ-CP về quy định nhà đầu tư chuyên nghiệp, tuy nhiên thực tế cho thấy có nhiều nhà đầu tư cá nhân không đủ khả năng phân tích tình hình doanh nghiệp nhưng vẫn cố tình lách luật để trở thành nhà đầu tư chuyên nghiệp để tham gia vào kênh trái phiếu. Tại nghị định 08/2023/NĐ-CP sửa đổi từ nghị định 65 cũng đã quyết định ngưng hiệu lực thi hành quy định về việc xác định tư cách nhà đầu tư chứng khoán chuyên nghiệp là cá nhân đến hết năm 2023, đây được coi là một giải pháp khá tích cực của Chính phủ nhằm khơi thông nguồn vốn doanh nghiệp trong thời kỳ khó khăn khi nguồn vốn bị tắc nghẽn như hiện nay, giúp cho doanh nghiệp tiếp cận được nguồn vốn trong xã hội được dễ dàng hơn, tuy nhiên về lâu dài để giúp phát triển triển lành mạnh, bền vững thị trường vốn, vẫn phải giải quyết gốc rễ của bài toán đó là trái phiếu riêng lẻ chỉ dành cho những nhà đầu tư thực sự hiểu biết, có kiến thức tốt về tài chính.

Thứ tư, minh bạch hóa tình hình tài chính của các doanh nghiệp còn nhiều hạn chế, các doanh nghiệp phát hành trái phiếu riêng lẻ chưa được thẩm tra, chất vấn về các vấn đề tài chính bởi một bên thứ ba khi phát hành trái phiếu. Thực tế cho thấy có những doanh nghiệp đẩy mức lãi suất lên cao, cùng với hoa hồng cho môi giới lên đến 1%, trong khi bình quân chỉ dao động đến 0,2% nhằm huy động vốn nhanh nhất có thể mặc dù tình hình tài chính còn yếu kém. Báo cáo tài chính chưa kiểm toán của các doanh nghiệp có sai số lớn so với báo cáo tài chính đã kiểm toán. Báo cáo về mục đích sử dụng vốn huy động chưa công bố đầy đủ, hay còn mập mờ, mục đích sử dụng khác so với đã đăng ký với các cơ quan quản lý gây khó khăn trái chủ và cơ quan quản lý trong giám sát việc sử dụng vốn của công ty.

Thứ năm, hành lang pháp lý chưa bao quát hết thực tiễn, cần bám sát hơn nữa theo xu hướng và thông lệ quốc tế, cụ thể:

Chưa có sự phân biệt giữa trái phiếu doanh nghiệp phát hành riêng lẻ bởi các định chế tài chính và các loại hình doanh nghiệp khác (Nghị định 08 mới ban hành hay nghị định 65 sửa đổi từ nghị định 153 đều đang quy định chung cho hai loại hình này) dẫn đến thị trường trái phiếu riêng lẻ được phát hành bởi các định chế tài chính chất lượng như ngân hàng thương mại, công ty chứng khoán bị ảnh hưởng ít nhiều.

Thông lệ quốc tế nghiêm cấm mọi hành vi tư vấn sai mục đích, lôi kéo, xúi giục, gạ gẫm, công khai, chào bán qua điện thoại, tận dụng sự thiếu hiểu biết, đánh vào lòng tham của người dân, những nhà đầu tư còn ít kinh nghiệm để tiến hành mua/bán các sản phẩm tài chính. Tại các nước EU hay Vương Quốc Anh những hành vi kể trên đều bị nghiêm cấm và hình sự hóa thậm chí phạt tù dưới sự điều chỉnh của hai bộ luật là FCA (Financial Conduct Authority’s rules and regulation) và FSMA (Financial Services and Market Act 2000). Trong khi đó, ở nước ta hiện tại chưa có chế tài nào xử lý nghiêm về những hành vi kể trên. Ở chiều ngược lại, mặc dù thông lệ quốc tế cũng có những quy định tối thiểu về nhà đầu tư chuyên nghiệp khi mua trái phiếu phát hành riêng lẻ , tuy nhiên với những trường hợp cố tình lách luật để trở thành nhà đầu tư chuyên nghiệp đều bị cấm tham gia hoạt động vào thị trường vốn, phạt tiền hoặc xử lý phạt tù. Bộ tài chính cũng đã liên tục thông báo sẽ thực hiện thanh kiểm tra để xử lý những hành vi lách quy định, tuy nhiên vấn đề chưa tuân thủ quy định của nhà đầu tư còn phổ biến, dẫn đến việc nhà đầu tư không ý thức được hành vi của mình.

Thứ sáu, việc sử dụng các tổ chức xếp hạng tín nhiệm trong phát hành trái phiếu còn chưa phổ biến đồng thời số lượng tổ chức xếp hạng tín nhiệm còn hạn chế.

Đến nay, Việt Nam mới có 2 công ty xếp hạng tín nhiệm được cấp phép cung cấp dịch vụ xếp hạng tín nhiệm là FiinRatings và CTCP Sài Gòn Phát Thịnh Rating (Saigon Rating). Trong khi đó, quy mô phát hành trái phiếu riêng lẻ là 244.565 tỷ đồng trong năm 2022 và đỉnh điểm là 712.259 tỷ đồng trong năm 2021. Điều này gây ra những bất cập như thiếu sự minh bạch và khách quan trong việc đánh giá năng lực tài chính của tổ chức phát hành trái phiếu cũng như thiếu sự cạnh tranh và đa dạng hóa về cung cấp dịch vụ xếp hạng tín nhiệm cho nhà đầu tư. Số lượng phát hành lớn cũng gây ra sự quá tải đối với các tổ chức xếp hạng tín nhiệm.

Thứ bảy, việc phát hành trái phiếu ra công chúng còn nhiều khó khăn khiến cho doanh nghiệp ưu tiên tìm đến kênh phát hành trái phiếu riêng lẻ.

Chi phí phát hành cao hơn của trái phiếu ra công chúng là một rào cản với nhiều doanh nghiệp hiện nay, khi việc phát hành đại chúng đòi hỏi phải chịu nhiều chi phí như chi phí tư vấn pháp lý, chi phí tư vấn phát hành trái phiếu, chi phí xếp hạng tín nhiệm và niêm yết, điều kiện niêm yết nghiêm ngặt. Ngoài ra quy trình phê duyệt phát hành trái phiếu niêm yết còn khá phức tạp và mất nhiều thời gian. Điều này cũng trực tiếp gây ảnh hưởng tới việc tiếp cận nguồn vốn để phục vụ nhu cầu của doanh nghiệp. Một yếu tố khách quan nữa là mức độ quan tâm tới kênh trái phiếu ra công chúng của nhà đầu tư còn khá hạn chế, chủ yếu là các định chế tài chính phát hành ở kênh này khiến cho các doanh nghiệp ít quan tâm đối với việc kêu gọi huy động vốn thông qua niêm yết trái phiếu.

Giải pháp phát triển thị trường trái phiếu

Nhằm mục đích xử lý những tồn tại và rủi ro hệ thống trong vấn đề phát hành trái phiếu doanh nghiệp nói chung và trái phiếu phát hành riêng lẻ nói riêng, mấu chốt của vấn đề là làm sao cho thị trường được minh bạch, chất lượng tổ chức phát hành được nâng cao từ đó lấy lại được niềm tin nơi nhà đầu tư. Muốn làm được như vậy cơ quan quản lý cần có những biện pháp kiểm soát bước đầu thông qua những quy định, luật định, chế tài xử phạt thích đáng. Vietinbank Securities đưa ra một số giải pháp có thể kể đến như sau:

Kiểm soát việc “đại chúng hóa” ở thị trường thứ cấp của trái phiếu, trong đó quy định rõ tổ chức tài chính, cá nhân đủ điều kiện, có giấy phép hành nghề mới được thực hiện nghiệp vụ phân phối (trái phiếu phát hành riêng lẻ). Các tổ chức, cá nhân phân phối, tư vấn cần phải nâng cao vai trò của mình trong việc giúp nhà đầu tư hiểu đâu là trái phiếu ra công chúng, đâu là trái phiếu riêng lẻ để từ đó nhận biết được những lợi ích cũng như rủi ro mà mình gặp phải trong quá trình nắm giữ trái phiếu.

Ngoài ra, việc kiểm soát chặt quá trình phân phối trái phiếu còn giúp đưa các sản phẩm trái phiếu về đúng bản chất và vai trò của nó. Một trong những lý do chính đó là việc phát hành ra công chúng hay phát hành riêng lẻ đang nhắc đến những đợt phát hành ở thị trường sơ cấp, mặc dù luật cũng như nghị định đều đưa ra những quy định đối với thị trường sơ cấp nhưng quên mất thị trường thứ cấp, dẫn đến nếu việc cho phép mua đi, bán lại, “đại chúng hóa” ở thị trường thứ cấp, thì bản chất của phát hành ra công chúng và phát hành riêng lẻ là gần như giống nhau. Do vậy việc kiểm soát, giám sát phạm vi, khối lượng, đối tượng nhà đầu tư tham gia nắm giữ là hết sức cần thiết. Điều này đã được quy định với nhóm cổ phiếu, tuy nhiên nhóm trái phiếu lại chưa có những quy định tương tự.

Nên tăng cường khuyến khích và định hướng dòng tiền của những nhà đầu tư tới việc mua trái phiếu doanh nghiệp phát hành ra công chúng để giảm thiểu rủi ro, trong khi trái phiếu riêng lẻ chỉ được phép cung cấp hoặc phân phối lại cho nhà đầu tư chuyên nghiệp. Tuy nhiên để làm được những điều trên thì các cơ quan quản lý và giám sát thị trường tài chính cần nâng cao trách nhiệm, tăng cường quản lý và giám sát chặt chẽ việc có hay không “đại chúng hóa” trái phiếu riêng lẻ của các tổ chức tài chính, từ đó đưa ra các phương án xử lý, ngăn chặn kịp thời tránh ảnh hưởng lớn tới nhà đầu tư, cũng như đảm bảo tính hợp pháp và minh bạch của thị trường.

Thành lập mới hoặc giao cho một cơ quan chuyên môn đủ quy mô và thẩm quyền giám sát các doanh nghiệp phát hành cũng như việc thực hiện nghĩa vụ của tổ chức phát hành để kịp thời đưa ra cảnh báo, chấn chỉnh các hành vi sai phạm nếu có. Trong trường hợp phát hiện các sai phạm hoặc nhận được khiếu nại về việc tổ chức phát hành không thực hiện cam kết, cần có chế tài xử lý theo đúng thẩm quyền và quy định của pháp luật. Có thể kể đến như: (i) Không cho phép phát hành trái phiếu doanh nghiệp một thời gian sau khi sai phạm được khắc phục (ii) công bố thông tin sai phạm rộng rãi trên các phương tiện thông tin đại chúng (iii) hủy tư cách phát hành của doanh nghiệp hoặc thu hồi giấy phép của tổ chức phát hành trong trường hợp vi phạm nghiêm trọng nhiều lần.

Nâng cao chất lượng tổ chức phát hành, chất lượng dòng tiền của doanh nghiệp thông qua việc thúc đẩy: (1) Doanh nghiệp đa dạng hóa các kênh huy động vốn. Điều này làm giảm sự phụ thuộc vào trái phiếu là nguồn vốn chính, giảm áp lực thanh toán nợ và chi phi phí vốn của doanh nghiệp. (2) Giới hạn khối lượng mua riêng lẻ không thông qua sàn giao dịch hoặc tổ chức phát hành chính thức. Điều này giúp nhà đầu tư dễ dàng tiếp cận với trái phiếu doanh nghiệp của các tổ chức phát hành có uy tín, minh bạch và có khả năng thanh toán cao. Nhà đầu tư cũng có thể tiếp cận với các tư vấn viên chuyên nghiệp để có được báo cáo phân tích và đánh giá kỹ càng hoạt động kinh doanh cũng như đầu tư của doanh nghiệp. Bên cạnh đó, điều này cũng làm giảm thiểu hình thức lừa đảo và vi phạm pháp luật. (3) Tăng cường giám sát và kiểm soát việc phát hành trái phiếu không có tài sản bảo đảm hoặc bảo đảm bằng tài sản kém chất lượng. Những doanh nghiệp này cần công bố thông tin minh bạch về tình hình tài chính, kế hoạch sử dụng vốn và rủi ro liên quan, qua đó làm giảm áp lực cho thị trường trái phiếu doanh nghiệp.

Xây dựng hành lang khung pháp lý nhằm hạn chế đối với những hành động tiêu cực liên quan đến mời chào, lôi kéo đối với các nhà đầu tư không chuyên nghiệp khi tham gia mua/bán các loại hình trái phiếu phát hành riêng lẻ đồng thời xử lý mạnh tay với những nhà đầu tư cố tình “lách luật” trở thành nhà đầu tư chuyên nghiệp tham gia các sản phẩm trái phiếu phát hành riêng lẻ để phù hợp với thông lệ quốc tế. Trong đó quy định rõ và đưa ra những khung hình phạt tương xứng với mức độ vi phạm. Trước khi áp dụng hình phạt cần phải nâng cao nhận thức của nhà đầu tư, giúp cho nhà đầu tư hiểu đúng và hiểu rõ bản chất của sản phẩm tài chính mà mình đang nắm giữ.

Đưa ra bộ khung chỉ tiêu tài chính tối thiểu để đáp ứng phát hành trái phiếu đối với từng lĩnh vực kinh doanh, cụ thể có thể đưa ra những đề xuất về tỷ lệ đòn bẩy tối đa cho phép cho các nhóm ngành, để các doanh nghiệp có thể tham khảo, điều chỉnh quy mô cũng như giá trị phát hành phù hợp với tình hình sức khỏe tài chính, cũng như mặt bằng chung của các doanh nghiệp trong ngành, ngoài ra còn giảm thiểu được rủi ro các doanh nghiệp lạm dụng phát hành trái phiếu, thu tiền về sử dụng không đúng mục đích. Hiện đã có quy định về tỷ lệ này ở một số nhóm ngành như chứng khoán với tỷ lệ tổng nợ trên vốn chủ sở hữu không được quá 5 lần. Bên cạnh đó, kiến nghị cần phải coi tỷ lệ đòn bẩy như là một “room tín dụng” với các doanh nghiệp phát hành trái phiếu riêng lẻ, các cơ quan quản lý cần phải có nhiệm vụ đánh giá nhu cầu về vốn vay của từng nhóm ngành theo từng năm để đưa ra một tỷ lệ thích hợp, đồng thời điều chỉnh tỷ lệ này theo tình hình kinh tế, vĩ mô, phù hợp với quy mô doanh nghiệp có nhu cầu phát hành để tránh tình trạng lãng phí nguồn vốn, huy động tràn lan hàng loạt trái phiếu riêng lẻ có giá trị lớn trong thời gian vừa qua.

Chi tiết hơn nữa, đối với riêng từng lĩnh vực như trên, ngoài việc có bộ khung chỉ tiêu tài chính đáp ứng phát hành cần có sự phân biệt giữa trái phiếu doanh nghiệp phát hành bởi các định chế tài chính và các loại hình doanh nghiệp khác trong những nghị định sửa đổi sắp tới. Thực tế cho thấy các định chế tài chính (ngân hàng hương mại, công ty chứng khoán…) khi phát hành trái phiếu riêng lẻ ngoài việc bị điều chỉnh bởi các nghị định chung về trái phiếu, còn bị điều chỉnh bởi các luật, thông tư khác như luật các tổ chức tín dụng, thông tư về tỷ lệ an toàn vốn khiến cho việc phát hành riêng lẻ trở nên khó khăn hơn. Do vậy cần có sự phân biệt để tránh ảnh hưởng tới những tổ chức phát hành uy tín với kinh nghiệm lâu năm.

Khuyến khích các tổ chức xếp hạng tín nhiệm đánh giá tín nhiệm cho toàn bộ các doanh nghiệp phát hành trái phiếu. Hiện tại nghị định 08/2023/NĐ-CP đã ngưng hiệu lực thi hành đối với quy định về kết quả xếp hạng tín nhiệm đối với doanh nghiệp phát hành trái phiếu cho đến hết năm 2023. Đây cũng là khoảng thời gian cần thiết để giúp các doanh nghiệp có thể lên lộ trình cụ thể vào việc tham gia xếp hạng tín nhiệm, tuy nhiên cần phải xác định rõ đây là một nhiệm vụ cấp bách để giúp lấy lại niềm tin của nhà đầu tư với thị trường, làm minh bạch hóa thị trường, giúp nâng hạng thị trường vốn Việt Nam, điều mà nhiều nước phát triển trong khu vực đã có từ rất lâu. Bên cạnh đó cũng theo định hướng của Thủ tướng Chính phủ: sẽ có kế hoạch cấp phép cho 3 đơn vị nữa để đảm bảo kế hoạch đến năm 2030 sẽ có 5 tổ chức xếp hạng tín nhiệm.

Khuyến khích các tổ chức độc lập về tư vấn đầu tư trái phiếu ở quy mô lớn với nhiệm vụ thẩm tra chuyên sâu, đánh giá dòng tiền, sức mạnh tài chính của doanh nghiệp để tránh xung đột lợi ích với doanh nghiệp phát hành trái phiếu. Đây có thể được coi như là một người đồng hành của nhà đầu tư, giúp nhà đầu tư có thêm một nguồn tham khảo tin cậy, và cái nhìn chuyên sâu hơn về trái phiếu doanh nghiệp đang nắm giữ (iii) Thêm các kênh thông tin trao đổi như diễn đàn, website, workshops để cho các chuyên gia tài chính, chuyên gia phân tích đang có giấy phép hành nghề trên thị trường, nhà đầu tư cùng tham gia thảo luận, đánh giá các doanh nghiệp phát hành trái phiếu.

Có thể khuyến khích sự tham gia của các tổ chức xếp hạng tín nhiệm quốc tế và khu vực. Tăng cường sự minh bạch và công bố thông tin về tình hình kinh tế, tài chính và nợ công của Việt Nam để giúp các tổ chức xếp hạng tín nhiệm quốc tế và khu vực có được dữ liệu chính xác và đầy đủ. Tham gia vào các diễn đàn và hợp tác quốc tế về việc xây dựng tiêu chuẩn xếp hạng tín nhiệm phù hợp với các tiêu chuẩn quốc tế.

Cuối cùng, để phát triển toàn diện thị trường trái phiếu doanh nghiệp, ngoài việc nâng cao chất lượng, tính minh bạch đối với trái phiếu riêng lẻ, cũng cần chú ý khuyến khích, thúc đẩy thị trường trái phiếu doanh nghiệp niêm yết phát triển song song. Trong đó, Chính phủ và các tổ chức liên quan cần cung cấp các chính sách hỗ trợ, đẩy nhanh quy trình phê duyệt cho các doanh nghiệp niêm yết trái phiếu, khuyến khích cơ quan quản lý rút ngắn thời gian phê duyệt hồ sơ phát hành trái phiếu doanh nghiệp niêm yết. Từ đó tiếp cận được với đại đa số nhà đầu tư để huy động nguồn vốn cũng như đa dạng hóa danh mục trái phiếu doanh nghiệp niêm yết có chất lượng.

Đồng thời các cơ quan chức năng cũng nên tích cực, tăng cường quảng bá các sản phẩm trái phiếu niêm yết, giới thiệu những lợi ích của trái phiếu niêm yết, để tăng thêm sự thu hút của nhà đầu tư và chú trọng tăng cường hợp tác với các tổ chức tài chính quốc tế, các nước phát triển trên thế giới nhằm học hỏi kinh nghiệm, hỗ trợ phát triển thị trường trái phiếu doanh nghiệp niêm yết tại Việt Nam. Tổng quan lại, nhóm các giải pháp chi tiết nêu trên dành cho nhóm trái phiếu riêng lẻ cũng phần nào đóng góp song song hỗ trợ, thúc đẩy thị trường trái phiếu đại chúng niêm yết.